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高速擴(kuò)產(chǎn)的十年

2005—2014年，是地產(chǎn)需求高速擴(kuò)容的十年，也是浮法玻璃產(chǎn)能高速擴(kuò)產(chǎn)的十年，大布景與2020年始的光伏玻璃類似。2005年我國房屋竣工面積約5.3億平方米，而后敞開十年擴(kuò)容周期，2014年竣工面積峰值達(dá)10.7億平方米，年竣工體量完成翻倍。同期浮法玻璃產(chǎn)能供應(yīng)端亦不受限，2002—2005年全國浮法日熔量維持在5萬t/d以下，2006年后則跟著需求的擴(kuò)容產(chǎn)能逐年增加，2014年末浮法玻璃總產(chǎn)能已接近20萬t/d，較2005年翻兩番。

需求強(qiáng)景氣的背面是商場(chǎng)化逐利下的供應(yīng)增加，職業(yè)“周期”屬性并未散失：2005—2011年供需雙旺，玻璃價(jià)格淡旺季動(dòng)搖，而2012—2015年地產(chǎn)需求增速收斂，玻璃作為高溫連續(xù)生產(chǎn)職業(yè)，供應(yīng)端產(chǎn)能具有較強(qiáng)剛性，繼續(xù)產(chǎn)能開釋形成階段性供需失衡，浮法玻璃價(jià)格一路下行，2015年全國白玻均價(jià)低點(diǎn)1138元/噸，較2011年均價(jià)峰值腰斬。

價(jià)格的低迷唆使企業(yè)競(jìng)賽演繹為本錢的比拼，高本錢經(jīng)營不善的企業(yè)被逼關(guān)停出清。咱們觀察到，2006年全國鮮有停產(chǎn)冷修產(chǎn)線，2015年停產(chǎn)冷修線則超6萬t/d(彼時(shí)標(biāo)志事件是全國產(chǎn)能最大的浮法玻璃企業(yè)華爾潤停產(chǎn)清算，浙江玻璃則被旗濱收買)，冷修線占比超全國浮法玻璃總產(chǎn)能的1/3。

而從浮法玻璃企業(yè)發(fā)展視點(diǎn)，咱們也能夠觀察到一個(gè)有趣的現(xiàn)象，在浮法產(chǎn)能優(yōu)勝劣汰的進(jìn)程傍邊，最終走出來的頭部玻璃企業(yè)大部分是“福建系”玻璃企業(yè)。偶爾之中有必定，聚集主業(yè)、對(duì)工藝及本錢等孜孜不倦的追求是其成功要害。咱們已然看到2015年后地產(chǎn)職業(yè)成熟期浮法玻璃職業(yè)快速走向集中，頭部企業(yè)憑借更低的本錢抗動(dòng)搖能力快速并購小企業(yè)，商場(chǎng)份額加速擴(kuò)張，反觀小企業(yè)因經(jīng)營不善或環(huán)保繼續(xù)關(guān)停。

正確認(rèn)識(shí)光伏玻璃的高景氣

對(duì)照到當(dāng)前的光伏玻璃職業(yè)，需求的景氣同樣是偽命題，光伏玻璃賽道的高景氣并不代表光伏玻璃價(jià)格繼續(xù)的高彈性，更不代表職業(yè)景氣之下一切公司都會(huì)完成可繼續(xù)的增加和盈余。2020年年初，全國光伏玻璃產(chǎn)能不超越3萬t/d，而截至2022年7月底光伏玻璃產(chǎn)能已超越6萬t/d，年復(fù)合增速達(dá)到30%，2022年上半年揭露的上光伏玻璃聽證會(huì)的產(chǎn)能更是達(dá)到10萬日熔量量級(jí)。

類似于2020—2021年光伏玻璃供應(yīng)缺口形成價(jià)格暴漲，進(jìn)而全職業(yè)高盈余的情況或難以再次發(fā)生，供需雙升之下的光伏玻璃職業(yè)，可能正如上一個(gè)10年中的浮法玻璃職業(yè)，仍難逃周期動(dòng)搖。

光伏玻璃和浮法玻璃有類似的財(cái)物屬性和工藝特征。財(cái)物屬性層面，浮法玻璃與光伏玻璃皆為工藝安穩(wěn)的重財(cái)物制作業(yè)，而產(chǎn)品性質(zhì)皆為無差異的大宗品類，龍頭企業(yè)可復(fù)制的規(guī)劃優(yōu)勢(shì)(最低的建線本錢建設(shè)最大的產(chǎn)線，且砂礦等資源稟賦優(yōu)勢(shì))及本錢優(yōu)勢(shì)(最低的制形本錢)將成為界說職業(yè)結(jié)局的決議力氣。制形本錢更高且建線本錢更大的企業(yè)盈余難以支撐長周期繼續(xù)擴(kuò)張，建線本錢及制形本錢更具優(yōu)勢(shì)的企業(yè)將脫穎而出。

從另一個(gè)層面看，在工藝安穩(wěn)的重財(cái)物制作業(yè)里，大企業(yè)和小企業(yè)之間本錢差距更加難以消弭。由于浮法和壓延的制作工藝安穩(wěn)，因此小企業(yè)沒有經(jīng)過技能變革彎道超車的時(shí)機(jī)，而又由于重財(cái)物的屬性，規(guī)劃不僅僅意味著更優(yōu)的單耗，也意味著更優(yōu)的收購價(jià)格優(yōu)勢(shì)。商場(chǎng)此前遍及覺得頭部光伏玻璃企業(yè)本錢優(yōu)勢(shì)來源于大窯爐，進(jìn)而認(rèn)為頭部企業(yè)的本錢優(yōu)勢(shì)將跟著新一輪職業(yè)大窯爐投產(chǎn)而逐漸削弱。

實(shí)際上從2021—2022年光伏玻璃價(jià)格繼續(xù)低位下的盈余水平來看，實(shí)際看到的頭部企業(yè)和后置位企業(yè)的利潤率差距在職業(yè)景氣低位上是在進(jìn)一步放大的。包含在浮法玻璃這樣一個(gè)競(jìng)賽十分成熟的商場(chǎng)里，各家企業(yè)依然長時(shí)間存在著十分明顯的本錢梯隊(duì)。

整體而言，咱們認(rèn)為光伏玻璃賽道未來大概率將沿著周期成長路徑演繹，長周期需求擴(kuò)容但伴隨中短期供需的周期擾動(dòng)。光伏玻璃價(jià)格大概率將長周期下降，也是匹配光伏發(fā)電本錢繼續(xù)下行的產(chǎn)業(yè)鏈邏輯，光伏企業(yè)的超額利潤將更源于低本錢、高效率擴(kuò)張帶來的商場(chǎng)份額的提高。

從資本商場(chǎng)的視點(diǎn)而言，光伏玻璃龍頭企業(yè)將是穿越周期的、賽道長時(shí)間持有的更優(yōu)挑選，而不是基于對(duì)職業(yè)需求景氣的淺層判別就認(rèn)為一切企業(yè)在職業(yè)東風(fēng)中都能完成突飛猛進(jìn)，與其渙散精力“廣撒網(wǎng)”，不如選對(duì)池塘“釣大魚”。